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数字货币和首次数字货币公开发行

来源:零壹融资租赁研究中心 作者:郑乃全 张曼祺 发表时间:2018-01-26 14:30:00

数字货币以及首次数字货币公开发行,最近成为全球社交网络平台和金融市场上热议的话题,其中包含许多致富的故事和一夜暴富的梦想。我们经常听到这样的说法:“时代不同了。”

数字货币和首次数字货币公开发行已经飞速发展起来了。市场层次从本土,全国,发展到国际,并且产品及参与者范围都不断扩大。与此同时,投资者和其他市场的参与者也面临很多问题,一些问题新近产生,还有一些早已存在(但以新形式呈现)包括但不限于下列问题:

· 产品是否合法?产品是否受到监管,是否有针对这种产品投资保护的规则?而这个产品是否符合这些规则?

· 发行是否合法?产品的发行是否经过批准?

· 交易市场是否公平?市场上的价格能否被被操控?能否随时转让?

· 是否可能存在被盗或发生损失的实质风险,比如黑客行为?

通常需要经过深入研究,才能回答上述或相关问题,而这些问题的答案会基于各方因素的不同而发生改变。这篇文章阐述了我关于数字货币和首次数字货币公开发行市场的总的看法,并且主要面向两类人:

普通投资者,以及市场专业人员,包括,比如说中间交易商,投资顾问,交易所,律师和会计师这些人的行为将会影响普通投资者。

普通投资者需要注意的事项

目前存在一些有关数字货币和首次数字货币公开发行的顾虑,比如说,从目前运作来看,它们与传统证券市场相比缺乏对投资者的有效保护,同时存在很大的发生欺诈和操控市场行为的风险。

投资者应该明白,到目前为止,所有首次数字货币公开发行都没有在美国证监会进行注册。截止到目前为止,美国证监会从未批准过任何有关数字货币、或数字货币相关资产的产品(比如交易所交易基金)在交易所进行挂牌或交易。如果别人告诉你的事实不是这样的,你需要提高警惕。

我们已经发布了有关首次数字货币公开发行,以及数字货币投资的投资者警示、公告和声明,比如说有关一些名人或其他人对特定发行或投资项目的宣传。请认真阅读上述内容。如果你选择投资这些产品,请一定要对这些产品进行了解。在这篇文章最后附上了可能对你有所帮助的参照问题。

任何其他类型的潜在投资,如果发起者保证收益,如果这个机会听起来太好了以至于不可思议,或如果让你尽快做决定,请一定要极度警惕并意识到投资失败的风险。

同时请认识到,这些市场都是跨境的,大量交易可能发生在外国系统和平台。你的投资资金可能在你不知晓的情况下就被瞬速转移到境外。风险将被放大,包括市场监管机构风险,例如,美国证监会可能不能有效的追踪违法者或追回投资资金。

想了解更多有关这些市场和相关规定的内容,请阅读下文有关“有关数字货币,首次数字货币公开发行以及证券监管的进一步讨论”的章节。

市场专业人员需要注意的事项

我相信,无论首次数字货币公开发行是否属于证券发行,他们都可以成为企业家或像创新项目一样的其他主体募集资金的有效方式。然而,任何涉及证券发行的活动,都必须按照美国证券法的规定配套信息披露,处理程序以及投资者保护等措施。只要符合证券发行的特征,就必须遵守证券法。也就是说,用区块链控制的去中心化收支总账替代传统的中心化收支总账,来记载公司收益,可能会改变交易形式,但是不能改变交易实质。

我敦促市场专业人员,包括证券律师,会计师和咨询顾问,仔细阅读我们今年早些时候发布的关于DAO调查报告[1]并了解我们接下来的执法行动。在前述报告中,基于长期适用的美国证券法原则,美国证监会认为,由一个特殊代币构成的投资协议在美国联邦证券法规定中属于证券。具体而言,我们得出结论,代币发行是指,向一个常规运营机构投资一笔资金并合理期待通过其他人的运营和管理能获利。

随着报告的发布,一些市场的专业人员试图通过强调数字货币公开发行的功能性特征,来主张他们提出的代币发行不是证券。这些主张很多都似乎是重形式而轻实质。仅仅将这些代币称作“功能性”代币,或经过精心设计使他提供某种功能,并不影响他们证券的本质。代币以及代币的发行,存在通过企业家和管理人员的努力而获得收益这一特点,从而具备了美国证券法规定的证券的特征。

基于这一点或其他基于专业判断所形成的观点,我认为监管者,包括证券律师,会计师和咨询顾问,需要更专注于他们的职责。证监会注册、发行程序和披露要求的主要目的都是为了保护投资者,特别是保护普通投资者,因此,我敦促上述人员以这一目的为导向来承担责任。

我也要告诫那些市场参与者,不要在没有考虑过这些行为是否属于证券相关法律监管范围的情况下,就进行货币发行的推销和兜售。出售证券通常需要许可证,并且经验表明,在交易量稀薄并且波动剧烈的市场过度兜售,往往预示着可能存在“囤积居奇以期暴利”“拉高出货”或者其他操控和欺诈行为。

我同样要提醒那些运作系统和平台并影响和促成相关产品交易的人,你们正在运作的很可能是未经注册的证券或中间交易商,这明确违反了1934年证券交易法案的规定。

关于数字货币,我想强调两点。首先,尽管有一些数字货币看起来不是证券,然而将其称为“货币”或者基于货币的产品,并不意味着它们不是证券。在发行那些价值随一个或数个数字货币的价值波动而变化的货币或者产品之前,它的发起人必须1)能够证明该货币或产品不是证券,或者2)满足美国证券法规定的注册或其他要求。其次,经纪商,交易商,或其他市场参与者,包括允许交易者用数字货币作为手段,允许交易者购买数字货币充当保证金,或者在其他方面用数字货币来便利证券交易的市场参与者,都应该提高警惕,比如说要保证他们的数字货币活动不会违反其反洗钱和了解客户的义务。就像我之前提及的那样,这些市场参与者应该像对待将现金交易一样的对待这些数字货币交易。

有关数字货币,首次数字货币公开发行以及证券规定的进一步讨论

数字货币。广义来讲,数字货币是声称具有像现金或者黄金一样的特定内在价值的,被设计出来用于购买、出售或者其他交易行为的物品。他们的目标是为了提供像既存的货币比如美元、欧元或者日元一样的职能,但是并不受某一政府或主体控制。尽管数字货币的设计和维护都不同,数字货币的提倡者强调数字货币存在许多潜在优势和特征,包括1)能够不通过中介机构进行交易并且不受地理界线的限制,2)交易的终局性,3)与其付款方式相比,更低的交易费用,并且4)能够公开证明交易的存在。还有一些其他经常被提及的数字货币的特征,包括个人匿名性以及没有政府监管。而数字货币的反对者则认为,这些特征可能会促进不合法的货物及金融交易,并且上述一些优势可能在实践中并不能实现。

有人声称数字货币不是证券并且发行销售数字货币不在美国证监会管辖范围内。这种有关被称作数字货币的数字资产的说法是否正确,取决于该资产的具体特征以及利用方式。任何项目来说,有一点很明确,就是美国证监会在密切关注美元、欧元以及日元交易对美国证券市场影响的同时,对数字货币持有同样程度的关注和责任。上述关注和责任还会发生延伸,比如说延伸到那些让消费者用数字货币进行交易、构建投资或持有数字货币结构的证券公司或者其他市场参与者,也可能延伸到购买和持有数字货币的消费者。

首次数字货币公开发行。伴随着数字货币的大量出现,越来越多的公司和个人开始通过首次数字货币公开发行来为他们的企业和项目募集资金。通常这些发行可能为个人投资者提供机会,让他们可以用像美元一样的货币或者数字货币来换成被称作虚拟货币或者代币的数字资产。

这些发行项目存在多种形式,并且一个数字货币可以提供给持有者的权益也各不相同。所有首次数字货币公开发行的参与者需要考虑的首要问题是:“这些虚拟货币或者代币是不是证券?”就像证券法相关从业人员知晓的那样,答案随具体情况的不同而发生变化。例如,一个代表着参与者利益的代币,如果是用在每月一书俱乐部里,就可能不涉及美国证券法,而只是作为俱乐部管理者进行管理的一种有效方式,不仅能为今后获得图书提供资金,还便于将这些图书分给代币持有者。与之相对比的是,许多代币发行看起来都超出了这一架构,更类似于一个尚未搭建起来的出版社中存在的利益模式,没有作者,没有书籍也没有配销网络。特别令人不安的,是当这些数字货币发行的发起人特别强调二级市场交易的可能性的时候。消费者基于代币可能升值的诱惑进行了购买,而升值主要是通过在二级市场转让代币获得价值增长,或者通过其他人的努力使代币升值进而盈利。而这些恰恰是证券和证券发售的关键特征。

总的来说,在我看来,首次数字货币公开发行的结构包括了证券的发行内容并且直接涉及了证券注册要求以及其他美国联邦证券法有关投资者保护相关条款的规定。一般来说,根据这些法律规定,投资者有权知晓其投资进入的项目以及涉及的相关风险。

我已经建议美国证监会执行部门持续大力巡查这一领域,并建议针对违反美国联邦证券法的首次数字货币公开发行采取强制行动。

结论

美国证监会致力于促进资本募集。数字货币以及首次数字货币公开发行所基于的技术是有争议的,变革性的并且有效提高效率的。我相信金融技术的发展将促进资本募集并为相关机构和普通投资者提供有前景的投资机会。

我鼓励普通投资者对这些机会秉持着开放的态度,但也要深入了解,并在操作过程中应用常识进行判断。在为客户提供建议,设计产品以及参与交易活动的时候,市场参与者及其顾问应该深入理解美国法律、法规和规章,以及美国基于相关原则形成的证券法体系。因为在超过80年的时间里,尤其是当我们面临新发展的时候,这一法律体系为我们提供了很大帮助。我也鼓励市场参与者及其顾问与美国证监会工作人员进行沟通交流,并帮助他们对美国证券法进行分析。美国证监会工作人员可以在FinTech@sec.gov.就相关事项提供帮助。

投资者就数字货币及首次数字货币公开发行投资机会可以参照思考的一些问题

· 谁和我签的协议?

谁发行和保荐了这个产品,他们的背景是什么,他们是否有提供全面完整的产品描述?他们是否提供我能理解的清晰的书面商业计划?

谁创立和推销的这个产品,他们的背景是什么,他们销售该产品是否经过批准?他们是有偿进行推销的吗?

企业住所地在哪里?

· 我的钱去了哪儿?他们会被用来做什么?我的钱会被其他人用来“套现”吗?

· 对于我的投资我有哪些具体的权利?

· 是否有财务报表?如果有,他们是否会经过审计,谁来审计?

· 是否有交易资料?如果有,有什么方式来证实它?

· 如何,何时,基于何种代价,我能卖出我的投资?比如,我是否有权让公司回购该代币或虚拟货币来收回投资款?我是否可以转让我的代币或者虚拟货币?如果可以,我的转让权是否受到任何限制?

· 如果涉及到数字钱包,我忘记密码要怎么办?忘记后我是否还能使用我的资金?

· 假如使用了区块链技术,区块链是开放和公开的吗?代码是公开的吗?是否存在独立的密码安全检查系统?

· 发行的构建是否符合美国证券法规定?如果不符合,会对企业稳定性以及我投资价值产生什么影响?

· 当出现诈骗、黑客袭击、恶意软件或者商业前景衰退的时候,是否存在什么法律保护,能还是不能适用?如果出现差错,谁负责进行投资退款?

· 我能否有效行使我享有的法律权利? 如果我的权利受到侵害,是否有足够的资金来赔偿我的损失?

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郑乃全

郑乃全,律师,美国华盛顿大学访问学者,...